房地產(chǎn)融資創(chuàng)新：七種武器大比拼
來(lái)源：m.xibujiancai.com 時(shí)間：2004-03-31
——融資創(chuàng)新：七種武器大比拼 背景：一份文件逼出的金融創(chuàng)新
對(duì)于房地產(chǎn)業(yè)，土地和資金是支撐全身的兩條腿。然而，去年６月央行《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知》（簡(jiǎn)稱(chēng)１２１號(hào)文件）的出臺(tái)，卻驟然使得資金這條腿供血不足，導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)有跌跤甚至徹底倒下的危險(xiǎn)。分析人士指出，多年以來(lái)房地產(chǎn)企業(yè)的開(kāi)發(fā)資金主要包括自有資金、銀行貸款、建筑企業(yè)墊資和預(yù)售款４部分。除了銀行貸款占２０％外，在建筑企業(yè)墊資和預(yù)售款中都有相當(dāng)多的銀行貸款。三者相加，估計(jì)銀行貸款占房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金總額的近６０％，即我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金有６０％以上來(lái)源于銀行信貸。另?yè)?jù)業(yè)內(nèi)人士透露，北京開(kāi)發(fā)商對(duì)銀行信貸資金的依賴(lài)度竟達(dá)到９０％以上，但并非所有開(kāi)發(fā)商都能做到資金的良性循環(huán)。盡管?chē)?guó)務(wù)院１８號(hào)文件對(duì)爭(zhēng)論已久的房地產(chǎn)行業(yè)做出“國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)”的明確定位，并對(duì)其現(xiàn)狀及未來(lái)給予“持續(xù)、健康發(fā)展”的高度評(píng)價(jià)，但１２１號(hào)文件的威力已經(jīng)凸現(xiàn)：央行銀根緊縮使得一半以上的房地產(chǎn)企業(yè)面臨資金鏈斷裂之患，甚至面臨出局的危險(xiǎn)。于是，在國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)還未完全開(kāi)放的時(shí)期，房地產(chǎn)業(yè)能否再造自己的融資平臺(tái)，就成為性命攸關(guān)的頭等大事。自央行１２１號(hào)文件下發(fā)后，房地產(chǎn)融資領(lǐng)域在理論上“百花齊放”，實(shí)務(wù)中企業(yè)也從過(guò)去主要依靠銀行貸款、轉(zhuǎn)向上市、海外融資、企業(yè)債券、股權(quán)融資、房地產(chǎn)信托等多種途徑。全國(guó)工商聯(lián)住宅產(chǎn)業(yè)商會(huì)會(huì)長(zhǎng)聶梅生認(rèn)為，房地產(chǎn)金融資本將是今年房地產(chǎn)業(yè)界關(guān)心的首要問(wèn)題。
品評(píng)：房地產(chǎn)融資的七種武器
復(fù)旦房地產(chǎn)研究中心副主任華偉博士認(rèn)為：“在現(xiàn)在的情況下，發(fā)展商將是得金融者得天下?！边M(jìn)入２００４年，學(xué)界預(yù)言的“房地產(chǎn)融資年”初見(jiàn)端倪。房地產(chǎn)信托一馬當(dāng)先，炙手可熱；產(chǎn)業(yè)基金千呼萬(wàn)喚，暗中啟動(dòng)；上市融資眾人翹盼，爭(zhēng)搶獨(dú)木橋；海外基金虎視眈眈，風(fēng)雨欲來(lái)，２００４，房地產(chǎn)融資，風(fēng)生水起。
銀行信貸：瘦死的駱駝比馬大
在當(dāng)今國(guó)際商業(yè)銀行領(lǐng)域有兩個(gè)所謂“三七開(kāi)”的慣例，一個(gè)是給房地產(chǎn)業(yè)的貸款占全部貸款余額的３０％，其余行業(yè)占７０％；二是發(fā)放給開(kāi)發(fā)商的開(kāi)發(fā)性貸款占給房地產(chǎn)業(yè)貸款總余額的３０％，住房抵押貸款及其他業(yè)務(wù)占７０％。金融界也確有苦衷。正如中國(guó)誠(chéng)信證券評(píng)估有限公司副總經(jīng)理于力杰所言：信用低是開(kāi)發(fā)商籌資難的真正原因，信用低即意味著信貸風(fēng)險(xiǎn)。
由于央行１２１號(hào)文件的規(guī)定，銀行貸款現(xiàn)階段從緊，其對(duì)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)程度和開(kāi)發(fā)商自有資金的要求，不是大多數(shù)開(kāi)發(fā)商短期內(nèi)能夠達(dá)到的。但是，對(duì)于企業(yè)而言，銀行貸款有著擋不住的誘惑：便捷，成本相對(duì)較低，財(cái)務(wù)杠桿作用大。其缺點(diǎn)是還債壓力較大，但是債可以通過(guò)調(diào)整長(zhǎng)期債和短期債的負(fù)債結(jié)構(gòu)加以規(guī)避；同時(shí)，房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)目前被普遍視為銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，盡管央行發(fā)出過(guò)熱信號(hào)，但在信貸五級(jí)分類(lèi)和壞賬率的壓力下，在實(shí)際利益的誘惑下，商業(yè)銀行的信貸熱情仍保持高標(biāo)。根據(jù)上海愛(ài)建信托的統(tǒng)計(jì)，去年６月央行１２１號(hào)文件頒布后，盡管全國(guó)房地產(chǎn)信托的數(shù)量增長(zhǎng)很快，但全年募集的資金還不到７０億元。而據(jù)央行公布的數(shù)據(jù)，截至去年９月底，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款就增加了１３５０億元。銀行信貸仍然是房界資金主力，這一點(diǎn)毋庸置疑。
房地產(chǎn)信托項(xiàng)目融資：主打明星的難言之隱
在２００３年６月１３日央行出臺(tái)１２１號(hào)文件后，信托頓時(shí)成為房地產(chǎn)業(yè)的新興融資熱點(diǎn)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，２００３年全國(guó)房地產(chǎn)信托融資項(xiàng)目近７０個(gè)，房地產(chǎn)信托資金的數(shù)額已超過(guò)５０億元，特別是第四季度，房地產(chǎn)信托出現(xiàn)“井噴”。精瑞住宅產(chǎn)業(yè)基金籌備組主席高廣垣就認(rèn)為，用房地產(chǎn)信托這種方式來(lái)增加房地產(chǎn)市場(chǎng)的融資量，是比較可行的辦法。
但是，信托資金的分量其實(shí)遠(yuǎn)不足以支撐行業(yè)，那么為何又如此受寵呢？據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，許多信托資金其實(shí)是房地產(chǎn)公司在項(xiàng)目取得銀行貸款資格前向信托公司“借用”的“過(guò)橋費(fèi)”，信托資金名過(guò)其實(shí)。
而且，房地產(chǎn)信托項(xiàng)目融資還存在著先天不足。中國(guó)人民銀行《關(guān)于信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)有關(guān)問(wèn)題的通知》（信托界稱(chēng)之為３１４號(hào)文件）規(guī)定，每個(gè)信托計(jì)劃限賣(mài)２００份，而且從目前央行的監(jiān)督管理看，“只是經(jīng)濟(jì)適用房等政策性比較強(qiáng)的房產(chǎn)項(xiàng)目才有可能獲得信托計(jì)劃”。另外，如此高度集中且相對(duì)“封閉”的投資計(jì)劃，中途如果因?yàn)轫?xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)而選擇退出，很難找到愿意接手的下家。
中國(guó)人民銀行研究局日前完成的一份研究報(bào)告提出，要把房地產(chǎn)資金信托轉(zhuǎn)變?yōu)檎嬲饬x上的房地產(chǎn)信托。看來(lái)在政策面的支持下，房地產(chǎn)信托融資盡管有點(diǎn)“名過(guò)其實(shí)”，但２００４主打明星的前途依然明朗。
海外房產(chǎn)基金：外來(lái)的和尚會(huì)念經(jīng)？
隨著上海向國(guó)際金融商貿(mào)中心的邁進(jìn)，國(guó)外房產(chǎn)基金看好上海房地產(chǎn)市場(chǎng)。摩根士丹利下屬房地產(chǎn)投資基金ＲＳＲＥＦ、荷蘭國(guó)際房地產(chǎn)、瑞安集團(tuán)、新加坡嘉德置地等紛紛出手。但是，復(fù)旦大學(xué)金融研究院房地產(chǎn)研究中心副主任華偉表示：“海外的基金前景遠(yuǎn)大，但是難解近渴。”目前國(guó)際資本絕大多數(shù)都集中在基金上，而于中國(guó)目前的法律法規(guī)沒(méi)有明確的依據(jù)，所以外資多借財(cái)務(wù)管理公司、投資公司等形式改頭換面。除了政策和法律障礙，國(guó)內(nèi)企業(yè)運(yùn)作的不規(guī)范以及房地產(chǎn)市場(chǎng)的不透明，也是主要障礙。
國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)基金：曲線救國(guó)的私生子
據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前，證券市場(chǎng)已有６０００億元左右的私募基金，毫無(wú)疑問(wèn)，房地產(chǎn)業(yè)對(duì)私募基金的吸引力是很強(qiáng)的。然而，有關(guān)產(chǎn)業(yè)基金法律的缺位，卻是無(wú)人敢忽視的危險(xiǎn)。這些資金只能借財(cái)務(wù)管理公司、投資公司等形式而存在，在具體運(yùn)作上更是缺乏規(guī)范。
非上市股權(quán)融資：舍不得孩子套不著狼
股權(quán)投資雖然可以充實(shí)自有資金，但一般房地產(chǎn)企業(yè)注冊(cè)資本金額較小，不會(huì)輕易出讓控股地位，也不會(huì)甘心將大部分的開(kāi)發(fā)收益拱手相讓?zhuān)虼嗣媾R“要孩子還是要狼皮”的選擇困境。
上市：奢侈的資本盛宴
上市是企業(yè)獲取資金，實(shí)行資本運(yùn)作的主要方式之一，也是企業(yè)品牌提升的良好效應(yīng)。比如李嘉誠(chéng)的長(zhǎng)江實(shí)業(yè)，從１９７２年上市時(shí)的一個(gè)多億到２０００年的時(shí)候已達(dá)到凈資產(chǎn)１０００億，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商當(dāng)然希望并努力去走那條路。特別是２００２年，全國(guó)有２０多家地產(chǎn)公司并購(gòu)上市以股權(quán)融資的方式買(mǎi)殼進(jìn)入股票市場(chǎng)，在資本市場(chǎng)上進(jìn)行直接融資。上海交通大學(xué)副教授、公司證券法專(zhuān)家李明良表示：房地產(chǎn)企業(yè)有發(fā)行上市融資的必要和可能，但房地產(chǎn)企業(yè)的上市，在我國(guó)主要受產(chǎn)業(yè)政策的影響比較大，考慮到金融安全，也許在上市過(guò)程中會(huì)存在障礙。中國(guó)證監(jiān)會(huì)在《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范股票首次發(fā)行上市有關(guān)工作的通知》規(guī)定：“自２００４年１月１日起，除國(guó)有企業(yè)整體改制、有限責(zé)任公司整體變更和國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)豁免的情況外，股份公司必須設(shè)立滿(mǎn)３年后才能申請(qǐng)首發(fā)上市；同時(shí)，為使發(fā)行人最近３年盈利具有可比性，要求發(fā)行人的業(yè)務(wù)、管理層最近３年內(nèi)未發(fā)生重大變化，實(shí)際控制人未發(fā)生變更?！笨峙麓蠖鄶?shù)房地產(chǎn)公司都無(wú)法達(dá)到此要求。
投資銀行界專(zhuān)家坦言，資本市場(chǎng)也并不過(guò)于看好房地產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目本身具有的投資回收期長(zhǎng)，現(xiàn)金流不均勻，業(yè)績(jī)變化大等特征，在股市上往往表現(xiàn)為劣勢(shì)。新的公司上市規(guī)則似乎放寬了上市限制，但券商等中介機(jī)構(gòu)將承擔(dān)完全責(zé)任，極大限制了暗箱操作。在新規(guī)則面前，真正有實(shí)力、守規(guī)矩的開(kāi)發(fā)商可以順利上市，而在目前開(kāi)發(fā)商數(shù)量過(guò)多、信用水平普遍低下的情況下，欲通過(guò)大規(guī)模上市解決行業(yè)性的資金短缺，似乎并不現(xiàn)實(shí)。奢侈的資本盛宴，門(mén)票難求。
債券發(fā)行：想說(shuō)愛(ài)你好難
根據(jù)《公司法》，發(fā)行債券主體要求嚴(yán)格，只有國(guó)有獨(dú)資公司、上市公司、兩個(gè)國(guó)有投資主體設(shè)立的有限責(zé)任公司才有發(fā)行資格，并且對(duì)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率、資本金以及擔(dān)保等都有嚴(yán)格限制，加之我國(guó)債券市場(chǎng)相對(duì)規(guī)模較小，交投清淡，發(fā)行和持有的風(fēng)險(xiǎn)均較大。長(zhǎng)期債券還面臨較大的利率風(fēng)險(xiǎn)，欠缺避險(xiǎn)金融工具。這注定大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行債券好夢(mèng)難圓。
反思：制度快搭臺(tái)，企業(yè)好唱戲
近來(lái)，房地產(chǎn)融資領(lǐng)域出現(xiàn)百花齊放的景象。但是，這很大程度上是在１２１號(hào)文件的擠壓下迅猛產(chǎn)生的泡沫?？此蒲刍潄y，卻缺少堅(jiān)實(shí)的制度支撐?！爸贫瓤齑钆_(tái)，企業(yè)好唱戲”正逐漸成為一種共識(shí)。
首先，《產(chǎn)業(yè)基金法》應(yīng)該盡早出臺(tái)，結(jié)束房產(chǎn)基金無(wú)法可依的窘境，為房地產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定一個(gè)規(guī)范、龐大的融資市場(chǎng)。
其次，在目前《公司法》和《證券法》的框架下，既然大批上市一板市場(chǎng)沒(méi)有可能，那么可以開(kāi)辟二板市場(chǎng)。中國(guó)證監(jiān)會(huì)副主席范福春今年年初在深圳表示，將在資本市場(chǎng)上建立中小企業(yè)板，解決國(guó)內(nèi)中小企業(yè)融資的難題。二板市場(chǎng)的建立，或許能給開(kāi)發(fā)商帶來(lái)一點(diǎn)驚喜，但是，這個(gè)新投資市場(chǎng)出現(xiàn)，也可能引誘部分逐利資金撤出房地產(chǎn)投資市場(chǎng)，當(dāng)然客觀上也可加快房地產(chǎn)行業(yè)優(yōu)勝劣汰的步伐。
再次，建構(gòu)房地產(chǎn)證券化的法律體系，為ＲＥＩＴ房地產(chǎn)權(quán)益信托的真正引入奠定基石。萬(wàn)通置業(yè)的老總馮侖最早提出，中國(guó)的房地產(chǎn)企業(yè)在經(jīng)歷了初級(jí)階段的發(fā)展后，將會(huì)從全能型開(kāi)發(fā)的香港模式走向?qū)I(yè)型運(yùn)作的美國(guó)模式。ＲＥＩＴ正是需要精密法律制度支持的高級(jí)房產(chǎn)開(kāi)發(fā)模式。
最后，央行銀根緊縮自然有其考量，但也不宜因噎廢食。在使用信用調(diào)控手段時(shí)，應(yīng)該建立穩(wěn)健、全局性的制度依據(jù)。
推薦：房地產(chǎn)融資要吃套餐
華遠(yuǎn)集團(tuán)總裁任志強(qiáng)認(rèn)為，運(yùn)用資本能力將成為開(kāi)發(fā)商的競(jìng)爭(zhēng)核心。國(guó)務(wù)院發(fā)展資本市場(chǎng)的白皮書(shū)，堅(jiān)定地進(jìn)一步推動(dòng)資本市場(chǎng)的改革開(kāi)放，正說(shuō)明當(dāng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高增長(zhǎng)期時(shí)，企業(yè)發(fā)展的支撐力在于誰(shuí)能擁有更多的發(fā)展資金，誰(shuí)能通過(guò)與資本市場(chǎng)的結(jié)合而吸引到更多的資本為己所用。
其實(shí)，解決問(wèn)題的根本途徑是尋找高質(zhì)資金的來(lái)源，即投資融資方向的創(chuàng)新及融資渠道的整合提升。房地產(chǎn)融資額度巨大，單純依靠銀行貸款或其他方式都不能完全解決問(wèn)題，而需要進(jìn)行金融產(chǎn)品創(chuàng)新組合。偉業(yè)資產(chǎn)管理公司總經(jīng)理張曉晉認(rèn)為，企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身特點(diǎn)靈活運(yùn)用自有資金＋銀行貸款、股權(quán)融資＋銀行貸款、自有資金＋機(jī)構(gòu)投資人、自有資金＋類(lèi)基金、自有資金＋信托計(jì)劃委托貸款等融資組合。
更有專(zhuān)家指出，信托在串接多種金融工具方面優(yōu)勢(shì)獨(dú)具，其一可以引入海外基金；其二可以充當(dāng)國(guó)內(nèi)的產(chǎn)業(yè)投資信托基金；其三可以以固定回報(bào)的方式、以股權(quán)投資方式進(jìn)入項(xiàng)目公司；其四可以在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候?qū)㈨?xiàng)目公司包裝上市；其五可以完成項(xiàng)目前期建設(shè)，使項(xiàng)目符合銀行貸款條件。巧妙利用信托串接各種房地產(chǎn)融資工具，成為組合融資一攬子解決方案核心機(jī)密。
展望：創(chuàng)新與復(fù)制
隨著世貿(mào)組織進(jìn)程的加速，政府更加市場(chǎng)化的政策引導(dǎo)，會(huì)開(kāi)辟更多的融資渠道而分散銀行的風(fēng)險(xiǎn)和減輕信貸規(guī)模高速擴(kuò)張的壓力。七種武器，十八般武藝，種種融資方式都將成為可能。有理由相信，少數(shù)先行者創(chuàng)造的新的房地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)與融資模式，一旦取得成功，就將迅速在全國(guó)被復(fù)制，并成為未來(lái)中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力。
對(duì)于房地產(chǎn)業(yè)，土地和資金是支撐全身的兩條腿。然而，去年６月央行《關(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)管理的通知》（簡(jiǎn)稱(chēng)１２１號(hào)文件）的出臺(tái)，卻驟然使得資金這條腿供血不足，導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)有跌跤甚至徹底倒下的危險(xiǎn)。分析人士指出，多年以來(lái)房地產(chǎn)企業(yè)的開(kāi)發(fā)資金主要包括自有資金、銀行貸款、建筑企業(yè)墊資和預(yù)售款４部分。除了銀行貸款占２０％外，在建筑企業(yè)墊資和預(yù)售款中都有相當(dāng)多的銀行貸款。三者相加，估計(jì)銀行貸款占房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金總額的近６０％，即我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)資金有６０％以上來(lái)源于銀行信貸。另?yè)?jù)業(yè)內(nèi)人士透露，北京開(kāi)發(fā)商對(duì)銀行信貸資金的依賴(lài)度竟達(dá)到９０％以上，但并非所有開(kāi)發(fā)商都能做到資金的良性循環(huán)。盡管?chē)?guó)務(wù)院１８號(hào)文件對(duì)爭(zhēng)論已久的房地產(chǎn)行業(yè)做出“國(guó)民經(jīng)濟(jì)支柱產(chǎn)業(yè)”的明確定位，并對(duì)其現(xiàn)狀及未來(lái)給予“持續(xù)、健康發(fā)展”的高度評(píng)價(jià)，但１２１號(hào)文件的威力已經(jīng)凸現(xiàn)：央行銀根緊縮使得一半以上的房地產(chǎn)企業(yè)面臨資金鏈斷裂之患，甚至面臨出局的危險(xiǎn)。于是，在國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)還未完全開(kāi)放的時(shí)期，房地產(chǎn)業(yè)能否再造自己的融資平臺(tái)，就成為性命攸關(guān)的頭等大事。自央行１２１號(hào)文件下發(fā)后，房地產(chǎn)融資領(lǐng)域在理論上“百花齊放”，實(shí)務(wù)中企業(yè)也從過(guò)去主要依靠銀行貸款、轉(zhuǎn)向上市、海外融資、企業(yè)債券、股權(quán)融資、房地產(chǎn)信托等多種途徑。全國(guó)工商聯(lián)住宅產(chǎn)業(yè)商會(huì)會(huì)長(zhǎng)聶梅生認(rèn)為，房地產(chǎn)金融資本將是今年房地產(chǎn)業(yè)界關(guān)心的首要問(wèn)題。
品評(píng)：房地產(chǎn)融資的七種武器
復(fù)旦房地產(chǎn)研究中心副主任華偉博士認(rèn)為：“在現(xiàn)在的情況下，發(fā)展商將是得金融者得天下?！边M(jìn)入２００４年，學(xué)界預(yù)言的“房地產(chǎn)融資年”初見(jiàn)端倪。房地產(chǎn)信托一馬當(dāng)先，炙手可熱；產(chǎn)業(yè)基金千呼萬(wàn)喚，暗中啟動(dòng)；上市融資眾人翹盼，爭(zhēng)搶獨(dú)木橋；海外基金虎視眈眈，風(fēng)雨欲來(lái)，２００４，房地產(chǎn)融資，風(fēng)生水起。
銀行信貸：瘦死的駱駝比馬大
在當(dāng)今國(guó)際商業(yè)銀行領(lǐng)域有兩個(gè)所謂“三七開(kāi)”的慣例，一個(gè)是給房地產(chǎn)業(yè)的貸款占全部貸款余額的３０％，其余行業(yè)占７０％；二是發(fā)放給開(kāi)發(fā)商的開(kāi)發(fā)性貸款占給房地產(chǎn)業(yè)貸款總余額的３０％，住房抵押貸款及其他業(yè)務(wù)占７０％。金融界也確有苦衷。正如中國(guó)誠(chéng)信證券評(píng)估有限公司副總經(jīng)理于力杰所言：信用低是開(kāi)發(fā)商籌資難的真正原因，信用低即意味著信貸風(fēng)險(xiǎn)。
由于央行１２１號(hào)文件的規(guī)定，銀行貸款現(xiàn)階段從緊，其對(duì)項(xiàng)目開(kāi)發(fā)程度和開(kāi)發(fā)商自有資金的要求，不是大多數(shù)開(kāi)發(fā)商短期內(nèi)能夠達(dá)到的。但是，對(duì)于企業(yè)而言，銀行貸款有著擋不住的誘惑：便捷，成本相對(duì)較低，財(cái)務(wù)杠桿作用大。其缺點(diǎn)是還債壓力較大，但是債可以通過(guò)調(diào)整長(zhǎng)期債和短期債的負(fù)債結(jié)構(gòu)加以規(guī)避；同時(shí)，房地產(chǎn)信貸業(yè)務(wù)目前被普遍視為銀行的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，盡管央行發(fā)出過(guò)熱信號(hào)，但在信貸五級(jí)分類(lèi)和壞賬率的壓力下，在實(shí)際利益的誘惑下，商業(yè)銀行的信貸熱情仍保持高標(biāo)。根據(jù)上海愛(ài)建信托的統(tǒng)計(jì)，去年６月央行１２１號(hào)文件頒布后，盡管全國(guó)房地產(chǎn)信托的數(shù)量增長(zhǎng)很快，但全年募集的資金還不到７０億元。而據(jù)央行公布的數(shù)據(jù)，截至去年９月底，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款就增加了１３５０億元。銀行信貸仍然是房界資金主力，這一點(diǎn)毋庸置疑。
房地產(chǎn)信托項(xiàng)目融資：主打明星的難言之隱
在２００３年６月１３日央行出臺(tái)１２１號(hào)文件后，信托頓時(shí)成為房地產(chǎn)業(yè)的新興融資熱點(diǎn)。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，２００３年全國(guó)房地產(chǎn)信托融資項(xiàng)目近７０個(gè)，房地產(chǎn)信托資金的數(shù)額已超過(guò)５０億元，特別是第四季度，房地產(chǎn)信托出現(xiàn)“井噴”。精瑞住宅產(chǎn)業(yè)基金籌備組主席高廣垣就認(rèn)為，用房地產(chǎn)信托這種方式來(lái)增加房地產(chǎn)市場(chǎng)的融資量，是比較可行的辦法。
但是，信托資金的分量其實(shí)遠(yuǎn)不足以支撐行業(yè)，那么為何又如此受寵呢？據(jù)業(yè)內(nèi)人士透露，許多信托資金其實(shí)是房地產(chǎn)公司在項(xiàng)目取得銀行貸款資格前向信托公司“借用”的“過(guò)橋費(fèi)”，信托資金名過(guò)其實(shí)。
而且，房地產(chǎn)信托項(xiàng)目融資還存在著先天不足。中國(guó)人民銀行《關(guān)于信托投資公司資金信托業(yè)務(wù)有關(guān)問(wèn)題的通知》（信托界稱(chēng)之為３１４號(hào)文件）規(guī)定，每個(gè)信托計(jì)劃限賣(mài)２００份，而且從目前央行的監(jiān)督管理看，“只是經(jīng)濟(jì)適用房等政策性比較強(qiáng)的房產(chǎn)項(xiàng)目才有可能獲得信托計(jì)劃”。另外，如此高度集中且相對(duì)“封閉”的投資計(jì)劃，中途如果因?yàn)轫?xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)爆發(fā)而選擇退出，很難找到愿意接手的下家。
中國(guó)人民銀行研究局日前完成的一份研究報(bào)告提出，要把房地產(chǎn)資金信托轉(zhuǎn)變?yōu)檎嬲饬x上的房地產(chǎn)信托。看來(lái)在政策面的支持下，房地產(chǎn)信托融資盡管有點(diǎn)“名過(guò)其實(shí)”，但２００４主打明星的前途依然明朗。
海外房產(chǎn)基金：外來(lái)的和尚會(huì)念經(jīng)？
隨著上海向國(guó)際金融商貿(mào)中心的邁進(jìn)，國(guó)外房產(chǎn)基金看好上海房地產(chǎn)市場(chǎng)。摩根士丹利下屬房地產(chǎn)投資基金ＲＳＲＥＦ、荷蘭國(guó)際房地產(chǎn)、瑞安集團(tuán)、新加坡嘉德置地等紛紛出手。但是，復(fù)旦大學(xué)金融研究院房地產(chǎn)研究中心副主任華偉表示：“海外的基金前景遠(yuǎn)大，但是難解近渴。”目前國(guó)際資本絕大多數(shù)都集中在基金上，而于中國(guó)目前的法律法規(guī)沒(méi)有明確的依據(jù)，所以外資多借財(cái)務(wù)管理公司、投資公司等形式改頭換面。除了政策和法律障礙，國(guó)內(nèi)企業(yè)運(yùn)作的不規(guī)范以及房地產(chǎn)市場(chǎng)的不透明，也是主要障礙。
國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)基金：曲線救國(guó)的私生子
據(jù)統(tǒng)計(jì)，目前，證券市場(chǎng)已有６０００億元左右的私募基金，毫無(wú)疑問(wèn)，房地產(chǎn)業(yè)對(duì)私募基金的吸引力是很強(qiáng)的。然而，有關(guān)產(chǎn)業(yè)基金法律的缺位，卻是無(wú)人敢忽視的危險(xiǎn)。這些資金只能借財(cái)務(wù)管理公司、投資公司等形式而存在，在具體運(yùn)作上更是缺乏規(guī)范。
非上市股權(quán)融資：舍不得孩子套不著狼
股權(quán)投資雖然可以充實(shí)自有資金，但一般房地產(chǎn)企業(yè)注冊(cè)資本金額較小，不會(huì)輕易出讓控股地位，也不會(huì)甘心將大部分的開(kāi)發(fā)收益拱手相讓?zhuān)虼嗣媾R“要孩子還是要狼皮”的選擇困境。
上市：奢侈的資本盛宴
上市是企業(yè)獲取資金，實(shí)行資本運(yùn)作的主要方式之一，也是企業(yè)品牌提升的良好效應(yīng)。比如李嘉誠(chéng)的長(zhǎng)江實(shí)業(yè)，從１９７２年上市時(shí)的一個(gè)多億到２０００年的時(shí)候已達(dá)到凈資產(chǎn)１０００億，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商當(dāng)然希望并努力去走那條路。特別是２００２年，全國(guó)有２０多家地產(chǎn)公司并購(gòu)上市以股權(quán)融資的方式買(mǎi)殼進(jìn)入股票市場(chǎng)，在資本市場(chǎng)上進(jìn)行直接融資。上海交通大學(xué)副教授、公司證券法專(zhuān)家李明良表示：房地產(chǎn)企業(yè)有發(fā)行上市融資的必要和可能，但房地產(chǎn)企業(yè)的上市，在我國(guó)主要受產(chǎn)業(yè)政策的影響比較大，考慮到金融安全，也許在上市過(guò)程中會(huì)存在障礙。中國(guó)證監(jiān)會(huì)在《關(guān)于進(jìn)一步規(guī)范股票首次發(fā)行上市有關(guān)工作的通知》規(guī)定：“自２００４年１月１日起，除國(guó)有企業(yè)整體改制、有限責(zé)任公司整體變更和國(guó)務(wù)院批準(zhǔn)豁免的情況外，股份公司必須設(shè)立滿(mǎn)３年后才能申請(qǐng)首發(fā)上市；同時(shí)，為使發(fā)行人最近３年盈利具有可比性，要求發(fā)行人的業(yè)務(wù)、管理層最近３年內(nèi)未發(fā)生重大變化，實(shí)際控制人未發(fā)生變更?！笨峙麓蠖鄶?shù)房地產(chǎn)公司都無(wú)法達(dá)到此要求。
投資銀行界專(zhuān)家坦言，資本市場(chǎng)也并不過(guò)于看好房地產(chǎn)業(yè)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)項(xiàng)目本身具有的投資回收期長(zhǎng)，現(xiàn)金流不均勻，業(yè)績(jī)變化大等特征，在股市上往往表現(xiàn)為劣勢(shì)。新的公司上市規(guī)則似乎放寬了上市限制，但券商等中介機(jī)構(gòu)將承擔(dān)完全責(zé)任，極大限制了暗箱操作。在新規(guī)則面前，真正有實(shí)力、守規(guī)矩的開(kāi)發(fā)商可以順利上市，而在目前開(kāi)發(fā)商數(shù)量過(guò)多、信用水平普遍低下的情況下，欲通過(guò)大規(guī)模上市解決行業(yè)性的資金短缺，似乎并不現(xiàn)實(shí)。奢侈的資本盛宴，門(mén)票難求。
債券發(fā)行：想說(shuō)愛(ài)你好難
根據(jù)《公司法》，發(fā)行債券主體要求嚴(yán)格，只有國(guó)有獨(dú)資公司、上市公司、兩個(gè)國(guó)有投資主體設(shè)立的有限責(zé)任公司才有發(fā)行資格，并且對(duì)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率、資本金以及擔(dān)保等都有嚴(yán)格限制，加之我國(guó)債券市場(chǎng)相對(duì)規(guī)模較小，交投清淡，發(fā)行和持有的風(fēng)險(xiǎn)均較大。長(zhǎng)期債券還面臨較大的利率風(fēng)險(xiǎn)，欠缺避險(xiǎn)金融工具。這注定大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行債券好夢(mèng)難圓。
反思：制度快搭臺(tái)，企業(yè)好唱戲
近來(lái)，房地產(chǎn)融資領(lǐng)域出現(xiàn)百花齊放的景象。但是，這很大程度上是在１２１號(hào)文件的擠壓下迅猛產(chǎn)生的泡沫?？此蒲刍潄y，卻缺少堅(jiān)實(shí)的制度支撐?！爸贫瓤齑钆_(tái)，企業(yè)好唱戲”正逐漸成為一種共識(shí)。
首先，《產(chǎn)業(yè)基金法》應(yīng)該盡早出臺(tái)，結(jié)束房產(chǎn)基金無(wú)法可依的窘境，為房地產(chǎn)業(yè)穩(wěn)定一個(gè)規(guī)范、龐大的融資市場(chǎng)。
其次，在目前《公司法》和《證券法》的框架下，既然大批上市一板市場(chǎng)沒(méi)有可能，那么可以開(kāi)辟二板市場(chǎng)。中國(guó)證監(jiān)會(huì)副主席范福春今年年初在深圳表示，將在資本市場(chǎng)上建立中小企業(yè)板，解決國(guó)內(nèi)中小企業(yè)融資的難題。二板市場(chǎng)的建立，或許能給開(kāi)發(fā)商帶來(lái)一點(diǎn)驚喜，但是，這個(gè)新投資市場(chǎng)出現(xiàn)，也可能引誘部分逐利資金撤出房地產(chǎn)投資市場(chǎng)，當(dāng)然客觀上也可加快房地產(chǎn)行業(yè)優(yōu)勝劣汰的步伐。
再次，建構(gòu)房地產(chǎn)證券化的法律體系，為ＲＥＩＴ房地產(chǎn)權(quán)益信托的真正引入奠定基石。萬(wàn)通置業(yè)的老總馮侖最早提出，中國(guó)的房地產(chǎn)企業(yè)在經(jīng)歷了初級(jí)階段的發(fā)展后，將會(huì)從全能型開(kāi)發(fā)的香港模式走向?qū)I(yè)型運(yùn)作的美國(guó)模式。ＲＥＩＴ正是需要精密法律制度支持的高級(jí)房產(chǎn)開(kāi)發(fā)模式。
最后，央行銀根緊縮自然有其考量，但也不宜因噎廢食。在使用信用調(diào)控手段時(shí)，應(yīng)該建立穩(wěn)健、全局性的制度依據(jù)。
推薦：房地產(chǎn)融資要吃套餐
華遠(yuǎn)集團(tuán)總裁任志強(qiáng)認(rèn)為，運(yùn)用資本能力將成為開(kāi)發(fā)商的競(jìng)爭(zhēng)核心。國(guó)務(wù)院發(fā)展資本市場(chǎng)的白皮書(shū)，堅(jiān)定地進(jìn)一步推動(dòng)資本市場(chǎng)的改革開(kāi)放，正說(shuō)明當(dāng)中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入高增長(zhǎng)期時(shí)，企業(yè)發(fā)展的支撐力在于誰(shuí)能擁有更多的發(fā)展資金，誰(shuí)能通過(guò)與資本市場(chǎng)的結(jié)合而吸引到更多的資本為己所用。
其實(shí)，解決問(wèn)題的根本途徑是尋找高質(zhì)資金的來(lái)源，即投資融資方向的創(chuàng)新及融資渠道的整合提升。房地產(chǎn)融資額度巨大，單純依靠銀行貸款或其他方式都不能完全解決問(wèn)題，而需要進(jìn)行金融產(chǎn)品創(chuàng)新組合。偉業(yè)資產(chǎn)管理公司總經(jīng)理張曉晉認(rèn)為，企業(yè)應(yīng)該根據(jù)自身特點(diǎn)靈活運(yùn)用自有資金＋銀行貸款、股權(quán)融資＋銀行貸款、自有資金＋機(jī)構(gòu)投資人、自有資金＋類(lèi)基金、自有資金＋信托計(jì)劃委托貸款等融資組合。
更有專(zhuān)家指出，信托在串接多種金融工具方面優(yōu)勢(shì)獨(dú)具，其一可以引入海外基金；其二可以充當(dāng)國(guó)內(nèi)的產(chǎn)業(yè)投資信托基金；其三可以以固定回報(bào)的方式、以股權(quán)投資方式進(jìn)入項(xiàng)目公司；其四可以在適當(dāng)?shù)臅r(shí)候?qū)㈨?xiàng)目公司包裝上市；其五可以完成項(xiàng)目前期建設(shè)，使項(xiàng)目符合銀行貸款條件。巧妙利用信托串接各種房地產(chǎn)融資工具，成為組合融資一攬子解決方案核心機(jī)密。
展望：創(chuàng)新與復(fù)制
隨著世貿(mào)組織進(jìn)程的加速，政府更加市場(chǎng)化的政策引導(dǎo)，會(huì)開(kāi)辟更多的融資渠道而分散銀行的風(fēng)險(xiǎn)和減輕信貸規(guī)模高速擴(kuò)張的壓力。七種武器，十八般武藝，種種融資方式都將成為可能。有理由相信，少數(shù)先行者創(chuàng)造的新的房地產(chǎn)經(jīng)營(yíng)與融資模式，一旦取得成功，就將迅速在全國(guó)被復(fù)制，并成為未來(lái)中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)持續(xù)發(fā)展的動(dòng)力。
(xintuo編輯)